Los fondos de cobertura nunca se han apalancado o invertido más en el mismo puñado de acciones

Escrito por Christopher Metli, Director Ejecutivo de MOrgan Stanley Quant Derivative Strategies


Los inversores ignoraron en gran medida la rotación de factores el 4 de febrero como un evento aislado, pero no debe descartarse: la mayor volatilidad de los factores es estructural y llegó para quedarse . Los fondos están tomando apuestas de factor más grandes, el posicionamiento está abarrotado, el apalancamiento es alto y las correlaciones de factores se están volviendo más inestables, lo que significa que las rotaciones futuras volverán a ocurrir (probablemente pronto) y probablemente sean violentas. Si bien reconoce plenamente que la liquidez de la Fed respalda las acciones de crecimiento, también es cierto que el consenso cree que la recuperación del crecimiento continuará.  Como resultado, QDS cree que el listón es bajo para relajarse en caso de que la economía cambie en cualquier dirección: un susto de crecimiento es el peor resultado para la mayoría de los inversores, pero la aceleración del crecimiento también puede ser dolorosa.


En este entorno, los inversores deberían considerar:


Reemplazar largos con llamadas al alza en nombres que se han reunido donde la volatilidad es baja (es decir, reemplazo de acciones, mantenimiento al alza pero limitación a la baja)


Cobertura frente a movimientos bruscos a la baja en las áreas más vulnerables del mercado: acciones abarrotadas (MSXXCRWD) o Crecimiento vs valor (MSZZGRVL)


Primero, los inversores deben reconocer que las fuentes de riesgo han cambiado en los últimos 10 años.  La volatilidad de los factores ha estado en una trayectoria ascendente constante desde 2010 . Esto afecta a todos (no solo a los cuantos) porque la forma en que las acciones se clasifican en los puntajes de los factores ahora representan una mayor porción de la dispersión total en el mercado.

Este aumento en la volatilidad de los factores no es un evento único, es un subproducto de los HF que hacen apuestas sectoriales y de factor más grandes que hace unos años . Como ejemplo, el cuadro a continuación muestra la distribución de las exposiciones de Valor para fondos de cobertura discrecionales largos / cortos en 2010 y en 2019, por presentaciones públicas de 13F. En 2010, los HF se inclinaron por el valor corto, tal como lo hacen ahora, pero las distribuciones estaban mucho más agrupadas alrededor de la media. Hoy en día hay más fondos en las colas que ejecutan grandes sobrepesos y grandes infraponderaciones. Esta tendencia no se limita solo al valor o incluso a los factores: la distribución de sobreponderaciones / infraponderaciones entre sectores también es más amplia de lo que solía ser .

Al mismo tiempo que las apuestas de factor y sector están aumentando, los fondos que hacen esas apuestas lo hacen de manera cada vez más similar . QDS ha descubierto que dentro de los grupos de fondos de cobertura con estilos similares, las carteras de los inversores son cada vez más similares entre sí. Carteras similares significan un mayor riesgo de que los fondos negocien las mismas acciones al mismo tiempo .

Mirando más recientemente, hay un cambio preocupante en la volatilidad relativa de los factores. Para todo 2019, los nombres de crecimiento se volvieron cada vez menos volátiles que los nombres de valor, pero esto ahora muestra signos de reversión. Cualquier aumento en la volatilidad en el crecimiento es preocupante porque hay una mayor superposición con el lado largo de las carteras de los inversores (mientras que el valor es más representativo de los cortos), y una mayor volatilidad en el lado largo de los libros es más peligrosa porque afecta a un inversor más amplio base (tenga en cuenta que el desenrollamiento de octubre / noviembre de 2018 tuvo una mayor volatilidad de crecimiento).

Otra dinámica preocupante es un desglose reciente en la correlación entre las piernas de diferentes factores , es decir, la correlación entre el lado largo de Momentum y el lado corto (y similar para Crecimiento y Valor) cayó a fines de 2019 hasta enero de 2020. Grandes caídas anteriores en correlación fueron diciembre de 2017 y septiembre de 2018, especialmente antes de los grandes eventos de volatilidad del mercado. Un aumento en la inestabilidad de correlación como estamos viendo ahora hace que sea más difícil para los participantes del mercado administrar las carteras , y un aumento en la tasa de cambio de estas correlaciones generalmente precede a una mayor volatilidad de los factores.

Y luego, por supuesto, hay posicionamiento.  El equipo de MS PB Content ha señalado que el apalancamiento bruto de los fondos de cobertura L / S está cerca de los máximos históricos , mientras que el posicionamiento en algunos (pero no todos) factores es extremo: el crecimiento frente al valor parece particularmente estirado .

El equipo de MS PB Content lanzó una excelente nota en noviembre titulada 'O Factores, ¿por qué eres tan volátil?' que aborda muchos de estos temas.   Encuentran que un mayor apalancamiento bruto, un alto nivel de hacinamiento en las mismas acciones y un aumento de la inclinación de los factores ha coincidido con el aumento de la volatilidad de los factores en los últimos años. Y lo que es más importante, encuentran que ha tendido a ser fondos de cobertura discrecionales L / S, no cuarentenas, cuyos flujos se han correlacionado más con la volatilidad de los factores en los últimos años . Póngase en contacto con su vendedor de MS PB para obtener el informe completo.


Implicaciones comerciales


Los operadores fundamentales con carteras concentradas deberían considerar reemplazar los largos estirados con opciones de compra , conservando la ventaja pero minimizando los riesgos a la baja. La pantalla a continuación muestra las principales 100 acciones de S&P 500 que están dentro del 2% de los máximos recientes: la esquina superior izquierda es donde la volatilidad es baja y la inclinación al alza es pronunciada. Por ejemplo, nombres como ADP, CRM y CHTR en el cuadro resaltado a continuación tienen opciones de compra que tienen un precio relativamente atractivo en comparación con el historial.

Los inversores también deberían considerar cubrir algunos de los factores / riesgos de hacinamiento en sus carteras.   En un factor de relajación, las cestas temáticas pueden ver un aumento en la correlación que significa más desventajas, lo que las convierte en buenas coberturas de cartera. Los métodos preferidos de QDS son:


El crecimiento corto frente al valor (MSZZGRVL) dado el posicionamiento para este factor permanece estiradoCortar las acciones más abarrotadas (MSXXCRWD) versus ir en largo al mercado o tecnología a largo plazo en su contra (para una menor exposición neta del sector)

Sin duda, el momento para relajarse en el futuro es difícil, pero dada la inestabilidad en el mercado destacada anteriormente, QDS cree que tiene sentido recortar algunos factores de riesgo en las carteras .

fuente: https://www.zerohedge.com/markets/hedge-funds-have-never-been-more-levered-or-more-invested-same-handful-stocks


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